主持人：
庞阳，中国资产证券化论坛执行秘书长、中国资产证券化分析网CEO（左一）
嘉宾：
孙志鹏，东方证券，执行董事（左二）
张志军，联合信用评级有限公司，总经理（左三）
陈一丁，中经贸资产管理有限公司，固定收益部总监（右二）
卢申林，海通证券资产管理公司，副总经理（右一）
编者按
流动性是证券融资区别于其他形式融资的本质之一，资产证券化的目的之一就是将资产以证券的方式流动起来。二级市场的流动直接有助于一级市场的发行与定价，形成市场的良性循环。在经过了近几年的快速增长后，我国资产支持证券二级市场流动性不足问题，已经逐渐成为制约未来市场进一步健康发展的关键因素。
在“2016中国资产证券化论坛年会”4月8日下午分会场C，参与讨论的诸位嘉宾就资产证券化二级市场流动性的作用、ABS产品的标准化程度、信息披露机制、技术层面如何改善二级市场流动性等话题进行了详细的探讨，并分享了机构投资者角度对资产证券化二级市场的看法和期望。
以下是整理后的“改善流动性 资产证券化二级市场发展探讨”分会场分享实录。
分享实录
庞阳（CSF执行秘书长）：欢迎大家参加今天下午分会场有关二级市场的讨论，我首先介绍下今天四位发言嘉宾。很高兴能够邀请到这四位嘉宾参加发言讨论，他们有不同的背景，但都是二级市场潜在的参与者，所以从他们的角度分享对二级市场的看法非常有价值。
卢申林先生，是海通证券资管公司副总经理。卢先生是非常传奇性的人物，是美国纽约大学数学博士，曾在密歇根大学和清华大学数学系任教，纽约大学是美国最靠近华尔街的大学，对华尔街的影响非常大。卢先生在过去二十多年一直活跃在金融界，在多家投行工作过。回国后，卢先生曾任职于博时基金和海通证券，在资产证券化及各种金融衍生品的二级市场上都有非常丰富的经验。
陈一丁先生，是中经贸资产管理公司固定收益部总监，目前陈先生正在管理固定收益的对冲基金，资产证券化的产品正是对冲基金可以投资的标的物之一。陈先生对整个银行间产品的估值和定价都有丰富的经验。在进入中经贸之前，陈先生曾在中债登工作十年，十分了解各类固定收益产品在银行间市场的交易和清算过程，并参加制定了收益率曲线。
张志军先生，是联合信用评级有限公司总经理。评级是资产证券化和结构性融资中非常关键的部分，也是在市场开展过程中，投资者所依赖的最重要信息。二级市场的发展和评级跟踪紧密关联，希望张先生能从评级公司的角度与我们分享如何看待中国二级市场的现状。值得一提的是，除了金融及评级经验，张先生还有多年的实业工作经验，曾任职企业的财务总监、项目经理，所以张先生不仅能基于金融角度，更多的还能基于实业角度，深层次的理解信用的风险来源。
孙志鹏先生，是东方证券的执行董事。孙先生与我颇有渊源，毕业于复旦大学，又是美国哥伦比亚大学博士。在回国前，孙先生任职于瑞士银行，最近几年则在东方证券研究固定收益衍生品，孙先生对固定收益衍生品在国内环境下的运作有非常丰富的经验。
我是此次年会主办方之一的中国资产证券化论坛（CSF）的执行秘书长，也是年会赞助商中国资产证券化分析网（www.cn-abs.com）的CEO。中国资产证券化分析网的宗旨、是提供标准透明的分析、估值、定价、交易平台，是二级市场参与者的重要工具。
庞阳（CSF执行秘书长）：第一个问题是：现在国内资产证券化产品在一级市场的发行已经非常活跃，规模超过欧洲，成为世界上第二大资产证券化市场，但是二级市场的活跃度却微乎其微，这种状况是否需要担心？流动性低的主要原因是什么？
卢申林（海通资管）：资产证券化近几年发展非常快，特别是因为政府对证券化发展的积极推动。作为资产管理公司，海通资管一方面参与承揽资产证券化项目，另一方面也会在资产证券化产品中有选择地投资。
在固定收益市场上，我个人对资产证券化情有独钟。我们先看下美国市场，美国的固定收益市场非常巨大，主要因为两方面的突破。一方面，美国固定收益市场出现了国债期货，当然，中国现在也有国债期货，不过量小；另一方面，由于对管理信用债的需求，市场上出现了资产证券化，相当于信贷证券化。特别是美国房地产资产证券化开启后，其固定收益市场扩张迅速，这是非常巨大的变化，也即类固定收益市场。证券化产品流动性发展的过程呈现了信用资产如何评级，如何提供流动性。我刚在华尔街工作的时候，市场上还没有CDS产品，CDS的估值非常困难。在发行后，券商会持有一部分CDS产品，有时亏损也很大。当CDS产品有了二级市场交易，可以对冲风险之后，市场发展得非常快。不过后来发展得太快出现了金融风暴，这时一个博弈的过程。
我认为，投资ABS市场面临两个主要问题。第一个问题是，在利率下行的市场环境下，持有的ABS就会升值，如果认为利率下降的空间不大了或没有了，该如何套现？第二个问题是信用风险，虽然总体来说目前ABS还没有表现出太大的风险，但如果信用风险如果出现了，应该如何规避信用风险？
目前ABS产品的投资者通过债券产品投资，大部分产品是有期限的，在产品到期后，如果ABS还没有到期，应该怎么处置，二级市场的投资人会关心这个问题。当然，我们可以通过产品设计规避问题，但这是个短期解决方案。所以，我们非常关注ABS二级市场的发展：一方面，ABS市场越来越大，我们想积极投资；另一方面，作为二级市场投资人，我们希望在盈利的时候可以套现，在看到风险的时候也能够规避风险。但目前还没有特别有效的方法，所以我们投资ABS的仓位普遍不会太重，这就是流动性对投资ABS的基础客户的影响。
从基金管理的角度来说，我非常希望ABS二级市场能够发展起来。目前市场上还没有一个很明确的方式来体现ABS的价值，包括估值、风险、流动性，ABS还缺乏买卖报价。我建议，能否考虑发行一个ABS公募产品，放在交易所交易，让投资人来判断ABS的估值，如果该产品有波动有买卖，就有对折溢价的合理价格。如果能通过产品方式，作为中间商参与ABS做市，就会提高ABS的流动性，这对ABS市场的健康发展会有非常大的帮助。我们希望能够通过二级市场或者是基金模式提高在ABS在二级市场上的流动性。
陈一丁（中经贸资管）：我作为二级市场的投资者，在投资过程中能接触到很多的ABS或者是类似于ABS的资产证券化的品种，ABS产品的流动性确实很差。刚才庞总提到了这会不会影响到一级市场，我的观点是会影响——如果没有活跃的二级市场，最终会反应到以及市场，抑制一级市场的需求。
作为二级市场的投资者，如何改善资产支持证券市场的流动性，我的感悟和体会主要有四点：
第一点，做市商或者中介的存在对市场会有好的流动性改善。我于2002年开始进入银行间市场，亲眼目睹市场的年交易量从2004年的十万亿元到2007年突破一百万亿元，再到现在，市场的交易量呈指数化增长。当时银行间市场的券商开始做各种撮合的中间业务，加上货币中介的信息机构的出现，极大的拓展了市场的流动性吗，与此同时，做市商的存在也使得市场每天都会有连续的买价和卖价，这对市场交易者而言是非常重要的参考。
第二点，科学合理的估值体系。中债估值对资产支持证券的估值采用去年同期限的收益率曲线进行现金流的折现，但我们也知道，资产支持证券和普通的债券在风险特点和现金流上有很大的区别，这就导致这种方式估值出来的数值市场认可度不高，在目前的体系下，市场上很难有一个被普遍接受的估值标准，这影响了市场的流动性。
第三点，便利的质押体系。在2007年银行间市场的资产支持证券就可以进行质押式回购，但在现在的模式下，资产支持证券可以通过场外方式进行，比较繁琐，另外，资产支持证券做质押品的定价不确定性，这导致能够支持资产支持证券做质押产品的机构不多。
第四点，交易盘的存在是重要的促进流通的因素。资产支持证券发行量有很大的增长，但很多时候都是被银行的配制盘通过沪市或者是其他的机构进行持有到期的配制，主要通过配制系统导致券主的流动性本身就不足。交易盘，或者说投机盘的存在，才能使得市场流动性有非常大的改善。银行间市场上的产品，从先前的国债流动性最好到现在变成了国开债流动性最好，也正是因为国开债的流动性不断的改善，成为了交易盘的标杆。
总之，以上四点如果能够有所改善，对资产支持证券的流动性改善会有比较大的帮助。
张志军（联合评级）：结构化融资，信用评级是其中不可缺少的环节，我从事评级行业十多年，我主要从评级角度谈谈想法。
之所以要结构化设计，就是想把提升优先级的信用级别和提升原始权益人/发行人的主体信用级别能有所区分。评级机构在二级市场的参与度不像在座的各位投资者深入，但评级结果对二级市场交易和回购的影响还比较大。
二级市场目前交易不活跃的原因，我想从以下两个方面对产品本身进行阐述。至于有无做市商制度、回购等机制，最根本的原因还是在于产品，如果产品本身做的好，其他的东西都可以顺理成章实施。
第一点，目前资产证券化产品的标准化程度不够，最根本原因是基础资产类型太多。从国际上来看，美国资产证券化产品最多的是MBS，也即房地产抵押贷款。而从去年我国资产证券化发行情况来看，银行间市场去年发行的四千多亿元规模的产品中，三分之二以上是企业贷款，个人住房抵押贷款的额度很少；交易所发行产品的基础资产更是多样，包括了租赁债权、小额贷款、应收账款和个人消费债权这些债权类的资产和收益权类的资产，如公路、水电、桥梁的收费权，电影院院线、景点门票、物业费、租金等收费收益权。
市场上存在这么多的基础资产，而且一些基础资产可能一年只能发几单，很难做到标准化。如果不能做到标准化，无论是评级角度还是投资者购买的角度，在信用风险判断方面就会存在着不确定性的因素。比如，为什么公司债现在可以在交易所做标准券的回购，因为市场参与者对它的信用风险有认识，对该企业或者该债权大概的信用风险水平在级别心里清楚，但对目前资产证券化产品却并不清楚。市场参与者可能对小贷产品这块研究清楚了，但是在院线和门票收入的产品上却又不清楚了。所以，我认为，基础资产的标准化程度不够，或者ABS产品的标准化不够是第一点。
第二点，信息披露程度有限。现在资产证券化产品都是私募发行，市场上很难见到公开的比较全面的信息，包括基础资产的很多信息是看不到的，评级机构的评级模型也并不一定可以看到完整的。按照国际上的要求，ABS产品应该把基础资产和评级模型都披露出来，投资者如果有实力能够用评级模型评估资产，可以按照评级机构的方法拼出来模型，但是在国内市场还远远做不到。这从息披露的角度来看我觉得有很大程度的不足。
另外，从评级本身来看，我觉得目前国内评级机构对ABS产品评级方法和参数，包括评级选取上都不一致，这就是说评级本身也有可比性问题。对ABS产品的评级和对一般公司债的评级，因为评级方法不一样，所以即使同样的评级如AAA，代表的意义可以说不完全一样，而大部分市场参与者可能还没有认识到这一点。这些因素导致市场对ABS产品整体信用风险的判断出现很大的困难，也使得市场不敢把ABS产品当做标准券，不敢投资和交易。
孙志鹏（东方证券）：我在东方证券一直从事固定收益业务，现在国内资产证券化市场发展非常快，用“蓬勃发展”这个词来形容再合适不过。
在本场开始之前，我和几位嘉宾在等待上一个分会场的结束，我注意到房间里基本坐满了人，但等到本场开始后却只剩下了三分之一的人。我想，这充分说明了市场的现状，即国内证券化还处在起步阶段，在起步阶段市场的重心在一级市场即发行上面。这和股票市场非常类似，在五年前IPO一票难求，如果公司能够拿到IPO批文简直就是一步登天。证券化市场现在处在这样的起步阶段，二级市场流动性不足也是正常的，如果比喻成池子的话，正处于进水的阶段，只有规模做到了一定程度，池子中水的流动性才会自然的起来。
回到本场讨论的主题上来，有关二级市场，特别是流动性问题。我举一个例子，大家就能够明白二级市场的流动性对整个市场的意义。我们都对去年六月份的股灾印象深刻，当时一个景象是千股跌停，跌停是什么涵义，用本场讨论的主题来表示，就是已经没有流动性了，在跌停的价格上没有购买者，没有成交；另一个景象是千股停盘，很多机构为了规避跌停，通过各种理由申请停盘，这等于在短时间内直接撤出了市场，这是另外一种形式的流动性丧失。在股票市场流动性基本丧失的时候，政府采取了一些措施，首先就是暂停了IPO。显而易见，二级市场的流动性丧失，一定会波及一级市场。我们再看下，如果国外的股票市场发生类似的股灾现象，注册制市场，即便政府不出面干预，IPO也会自然的停摆。所以说，二级市场的流动性对市场意义重大，如果没有活跃的二级市场，就没有办法给产品定价，则无论一级市场还是二级市场就都不会存在。这是我对庞总提到的这个问题的理解。
怎么提高证券化产品的流动性问题，前面几位嘉宾已经说得非常充分和全面了。基于工作中的体会，我再补充一点，最简单直接的提高证券化产品流动性的办法是什么？最简单直接的办法就是量，我指的是单支产品的量。刚刚有嘉宾提到，现在我们利率债市场的单只券的发行量已经比前几年有了质的增长，至少是数量级的增长，那么这支券的流动性自然就好了。所以把这个经验用在证券化市场上，如果单只证券化产品，或者单只证券化产品的某一个层级的量达到一定程度，那么这个产品在二级市场的流动性自然会得到改善。
再回到一级市场和二级市场的互动上，怎么样把单只券的量或者把某个层级的量做大？这实际上牵扯到很多问题，包括承销、基础资产的设计和评级因素。我非常认同上午论坛上有嘉宾提到的一个观点，在基础资产的设计和引入上想办法提高标准化，在资产的标准性上多做一些工作，就有可能将证券化产品的量提高，这对二级市场的交易非常有帮助。
庞阳（CSF执行秘书长）：谢谢各位嘉宾，我觉得大家都认同这几点。
第一，二级市场非常重要，也非常需要关注。本场讨论的一个很重要的目的就是让更多的市场参与者认识到这一点。从现场人数来看，我非常高兴还有很多人感兴趣。我和几个嘉宾曾经开玩笑说，今天如果有两个人就讲两分钟，有三个人就讲三分钟，现在看来有足够多的人把整个环节进行下去。回到主题来，流动性是证券化的本质，因此活跃有效的二级市场是资产证券化市场长期稳定发展的重要标志。
第二，当前二级市场的流动性差和标准化程度低有关。虽然现在证券化产品发行总量很大，但是按照基础资产分类后，每一类的量都很小。比如，拿发行量最多的信贷资产证券化产品即企业贷款来看，它的资产池中不仅仅是一类资产，还可以细分为很多小类，这样每一类产品数量都比较小。二级市场的流动性受到产品规模的限制。标准化就是要有足够量的标准化的产品，而不是大量完全不同的产品。每类产品就发一单，这不是标准化，标准化需要有一定的规模，同类产品从基础资产到结构基本相似，这样比较容易建立标准化的风险判断及定价机制。对标准化产品中发生的事件，市场上也可以有一个比较明确或者正常的反馈。
第三，一级市场和二级市场的信息披露程度有很大的区别。二级市场公开披露的信息非常少，而一级市场的投资者可以获取更多的信息。从投资者的角度来看，现在的二级市场在绝大部分的情况下披露的信息是不够的，从而限制了二级市场的发展，尤其是次级和中间层的交易。刚才几位嘉宾也提到了各种各样的方式来促进二级市场的发展。
第四，质押是一个非常重要的市场运作。虽然，目前在银行间市场和交易所市场可以做质押，但是交易所市场不是按照通常的游戏规则把它变成标准券。所以实际操作过程中这样的质押很难实现。如果没有质押，产品优先级的流动性会受到很大程度的限制。
第五，需要有更多的专业投资者。从国际市场来看，次级和中间级的投资交易大多是由专业团队来做的。到了二级市场，和原始评级相比中间层的差异很大，所以需要有专业分析能力，专业的投资投资团队来做的。
我个人觉得流动性是证券化的本质，如果没有二级市场，大可不必去做证券化，证券化的宗旨应该是二级市场流动性。因此，一个活跃、有效的二级市场，实际上是一个健康、稳定、可持续发展的资产证券化行业的标志。因此，我们一定要发现并去除所有可能障碍二级市场的健康发展的瓶颈。
庞阳（CSF执行秘书长）：影响二级市场的因素有很多，如何打造健康的二级市场，大家也提出了不少方法。有两位嘉宾有海外工作的经验，我先问一个偏一点的问题：在国际市场上，不同级别的市场有不同的投资者，所以从结构融资的角度，流动性问题不是整个资产证券化市场的流动性，而是某一个级别资产的流动性。我想先问一下卢总，国际上以前的做法是AAA级或者是优先级有非常好的流动性，用再证券化来解决中间层的问题，最后专业的对冲基金来解决次级的流动性。您觉得这个方法是否可行？
卢申林（海通资管）：这个问题直接的答案可能还没有，可以向大家介绍一下，原来我们也做一些国外的高收益债，高收益债有可能会通过夹层来投资，有时候也会通过证券化产品的优先级。对企业和银行，资产证券化是可以改变资产负债表的最有效的工具。当一个有价值的资产没法变现，就会影响到企业的发展。特别是面对国内的经济情况，企业需要有一定的运营资金，尤其在行业处于迅速发展的阶段。改变企业的负债结构，改变企业的经营模式，资产证券化意义和影响都非常大。
就流动性来说，很多证券化产品的夹层、次级，包括劣后级，都存在流动性的问题。特别是在金融风暴时，投资者手上的大量CDO由于缺乏对手方非常难以处理。但是在市场反弹的时候，投资者对这类产品的需求又非常大。比如，一些企业确实不行了，控制这些企业、实现收购股权的办法就是收购债权，很多原来估值只有一毛钱的债权最后卖到了四五毛，甚至是更高。因此，在第二年市场从金融风暴低谷中反弹的时候，虽然市场机会非常多，但是估值偏离也很大，卖出合理的价位也比较难，主要是因为定价问题。
作为投资者，想要知道ABS投资包括每一级产品到底有多大风险。我们前年发行了一个BT项目的ABS，收益率是5.95%。当时非常难销售，现在回头来看，如果投资者如果现在能够退出就可以挣到很多钱了，但是没有有效的手段退出，其实劣后的收益也很高，接近18%的收益。在目前缺乏流动性的情况下，怎么样有效的实现收益，跟有效的定价是非常有关联的。
作为投资者，特别是固定收益、类固定收益投资者，我更加关心投资风险。就刚才举的例子说，投资者看到了机会，估值严重偏离，这比做简单的股票投资和固定收益投资要复杂得多。评估ABS某一个级别也是非常复杂的，还受到市场结构变化的影响。如果某个公司发债很多，当公司估值非常低的时候，其他机构就想通过收购它的全部债券来控制企业，所以投资人的取向也会影响到资产的估值，中国市场的资本结构现在正处于比较复杂的阶段。
庞阳（CSF执行秘书长）：我想提问下张总，您刚刚提到了评级的定义，企业债和资产证券化不完全一样或者不一样。那么，就现在已经发行的产品来说，从投资者角度来看，同样的资产证券化的AAA级和企业债的AAA级，您觉得哪一种风险更大？
张志军（联合评级）：在同样信用等级下，如果同样信用等级对应的违约概率一样，那么ABS产品的实际信用风险比一般的公司债风险要小。为什么这么理解？因为ABS产品对应的是有一定的特定资产或者说特定的现金流。而企业发行的信用债一旦出现信用风险的时候，单纯的信用债违约后回收率会比较低，有资产抵押或者第三方担保的情况会好一些，因为企业可能面临着多笔债务，不单单是发行的这一笔公司债。
庞阳（CSF执行秘书长）：现在提问下陈总，您管理的固定受益对冲基金会不会投资产证券化产品，如果投资的话，会投哪一个级别？
陈一丁（中经贸资管）：目前我管理的几只基金组合里面暂时还没有资产支持证券类产品，原因正好是我们今天所讨论的问题——没有流动性非常好的二级市场。私募和对冲基金，期限基本上比较短，在一年左右，如果我们投资一些期限相对于比较长的ABS和MBS产品的话，就存在着比较尴尬的情况，到期以后收益实现不了，也转让不出去，导致我们产品的流动性风险。很多时候我们看到一些ABS和MBS的产品收益率很吸引人，特别希望购买陈资产，但最后因为担心流动性低卖不出去，会影响到仓位。所以我们关心什么时候能够有一个流动性很好的二级市场，这是我们这样类似于基金的机构非常盼望的，我们的投资范围会更广，可投资的产品会更多，风险相对来说又更小。
庞阳（CSF执行秘书长）：我想问孙总一个问题，您认为投机者在市场中的地位应如何？投机者应该是受打击对象，还是受鼓励对象，或是受管制对象？
孙志鹏（东方证券）：这个问题很尖锐，无论是在中文语境还是金融市场的话语里面，投机者总是带有一点负面的色彩。但是，从海外的经验及现在国内的市场的发展情况来看，我觉得都应该为“投机者”正名，给其一个应有的地位。
分会场的题目是资产证券化的二级市场的流动性问题，那么谁来提供证券化产品的流动性呢？无论是国内外，流动性的一个非常重要的提供方就是投机者。投机，简单来说就是低买高卖。如果说市场上没有投机者，全是持有到期的投资者的话，这个市场的情况就是没有交易。没有交易的结果是什么，前面讨论二级市场流动性的重要性时就提到了，这样的市场的定价会有问题，更严重的是很有可能会停摆。
我自己的体会是，投机的最重要的功能就是价格发现，发现合理的价格。就是投机对市场正常运作的重要性这个问题不单单局限在证券化市场，但在证券化市场表现得很明显。我作为证券公司的工作人员，还有一个体会是对国内投机功能的不重视，这对我们国内证券业、对证券公司的发展是不利的。从海外经验来看，证券公司的营利能力和营利模式相当大一部分来自于投机。如果不能给投机一个合理的定位的话，对证券公司和证券行业的发展也会有比较负面的影响。
庞阳（CSF执行秘书长）：我完全同意孙总的看法，要为市场上投机者要正名。对市场不利的运作不是投机，而是操控市场。事实上，二级市场越弱，流动性越差，这样的市场就越容易被操控。投机者给市场带来流动性的同时，也给市场提供了一个公平透明的定价机制，还降低了市场的系统性风险。没有投机者就没有二级市场，一级市场也就失去了很大的意义，因为证券化的目的就是能够让资产流动起来。
接下来时间不多了，现在我们请现场的听众向嘉宾提问讨论。
提问1：我来自公募基金，刚才台上有嘉宾说希望公募基金为证券化产品提供流动性，通过公募基金的投资，在市场上挂牌变相解决流动性。现在的问题是，基金本身很难发行，基金不能通过二级市场投资，就只能从一级市场投资ABS。在基金募集期内，因为受到限制，基金不能投一个ABS，可能要投很多，而在认购期要采取多笔ABS认购是很难。另外，基金投ABS不能被质押，比投债券的收益率更低，因为债券还有质押再投资，收益率更高。这些问题导致了基金投资ABS难度很大。我想听听各位的意见，如果未来想要推出专门投ABS的基金产品，有什么应该注意的问题，对这样的基金该如何设计，有什么建议。
庞阳（执行秘书长）：如果是开发式的公募基金，由于可以随时申购赎回，投长期流动性非常差的资产，在流动性上严重不匹配。这样的公募基金是没有办法发行的。金融危机之前，美国和欧洲有这样的公募基金，专投级别比较高的资产证券化产品，最后都垮掉了。如果是封闭式基金，这是可行的。
卢申林（海通资管）：现在市场还没有这样的产品，就探讨而言，现在有一些基金在交易所交易，就是投具体的产品，比如说并购或者是定增，肯定是不满足双十要求的。当然，基金50%以上是配到债券上的，也就是说可以做一个类固定受益或者是标准固定受益的组合来做，封闭一段时间如三年，放在交易所交易。甚至可以专门设计一个基金投夹层，可以投很多的夹层，这样的话投资人能做到标准化最好，在标准化之后我们在同类的，就专门的投评级在什么水平以上的ABS，或者是说同一类型的，我认为这个空间是应该有机会做大的。但证监会是否支持这样的产品还需要沟通。我个人觉得，目前证监会创新的新产品里面包括了一些基金，如代码505888肯定不是常规的产品，它是在交易所交易的，很活跃，规模也很大。我觉得做公募基金的朋友，应该争取尽快的在这方面去探讨，肯定会有投资者。
孙志鹏（东方证券）：我想补充一下，有一个办法刚才也讲了，就是产品要封闭。从封闭再走一步，就是ETF，就是通过份额的转让来解决期限不匹配的问题，让投资者通过份额转让来解决转让的问题，而不是通过赎回。另外，要不要跟踪指数，指数化是一个重要的方向。比较理想的方案是市场能提供资产证券化的指数，而且ETF是指数基金，从海外经验来看这可能是一个比较可行、也比较成熟的方向。
提问2：今天探讨二级市场的发展瓶颈，在具体对策方面，各位嘉宾有什么建议？希望各位嘉宾能从监管和不同的参与主体等方面分享一下。
张志军（联合评级）：刚才在讨论过程中也提到了一些方法，包括了标准化、回购、标准券这些，有很多方法或者渠道能增强二级市场的流动性。我个人觉得，除了上述方案之外，还可以引入信用风险的对冲机制，比如说CDS对冲。交易所和银行间两个市场能不能在资产证券化产品这一块打通，利用两个市场的优势进行互补，有可能在一定程度上能够提升资产证券化产品的流动性。
某种程度上，资产证券化本身是分层的。在分层里面的AAA产品现在还是私募发行，能不能对于AAA产品做到公开发行。如果能够做到公开发行的话，能不能把公开发行作为标准券去做回购。这样的话它的流动性肯定是增加的。
另外，对于ABS产品，无论是中介机构还是投资人，还需要更进一步的加深认识。现在很多投资者之所以不敢买，还是担心风险。风险主要由信用风险、流动性风险及其他一些风险。信用风险和流动风险是最主要的两个风险。如果在信用风险上，能更清晰的看到风险状况，在流动性上能够有举措去化解风险的话，二级市场还是会有期待的。
总之，还是要把规模扩大，没有规模的话，流动性很难起来，有了规模，市场会自然而然的想办法解决问题。
庞阳（CSF执行秘书长）：谢谢各位嘉宾和来宾，由于时间关系，本场讨论到此结束，大家可以在会后再交流。再次感谢各位！
【本篇微信文章的编辑负责人为北京市中伦律师事务所律师孙瑞、中国资产证券化论坛秘书处张雯】
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