图：国家发改委投资研究所体制政策室主任，吴亚平
编者按
自2016年底国家发改委和证监会联合发文推进PPP项目资产证券化以来，PPP项目资产证券化成为市场关注热点。以往，基于基础设施和公共服务领域资产流动性差的特点，资本退出困难，PPP项目并不十分受社会资本青睐。PPP项目ABS的出现则为资本退出提供了较好的通道，从而吸引了投资者极大的兴趣。在2017中国资产证券化论坛年会上，国家发展改革委投资研究所体制政策室主任吴亚平指出了在PPP项目ABS中需要关注的几个主要问题，他认为要重视PPP项目全生命周期的运作规范和风险防范。
全文分享
吴亚平( 国家发改委投资研究所体制政策室主任)：
非常荣幸能参加第三届中国资产证券化论坛年会。
今年以来，PPP领域有一个备受关注的热点，目前已经持续了三个月的时间，而且我认为仍会继续持续下去，这个热点就是PPP+资产证券化组合。基础设施和公共服务领域有着鲜明的特点，就是它的非竞争性和非排他性，导致很多的社会资本不愿投入，或者说看不到合理的投资回报。所以PPP（也就是政府和社会资本合作）给社会资本提供了非常好的入口，也就是向基础设施和公共服务领域投资的入口。但基础设施和公共服务领域基本属于资本密集型行业，基础设施的投资强度普遍很高。此外，基础设施还有资产沉淀性的特点，如果基础设施项目做得不好，那么基础设施的资产是很难用做其他用途的，从而导致PPP资产沉淀下去，其流动性就会非常差。然而资本本质上是需要流动的，投资PPP项目的资本需要有流动性，那么这应该如何处理？恰巧ABS为这种沉淀性的资产提供了很好的退出通道。所以，我们在研究的时候，把PPP+ABS叫做基础设施和公共服务领域投融资模式的完美组合之一。这个组合既为社会资本提供了入口，同时又为社会资本提供了出口。
我想这也是国家发展改革委和中国证监会联合发力推动PPP ABS的重要意义。
下面我重点跟大家报告在推广PPP ABS的时候，需要重视哪些主要问题。
第一个方面，我们要重视PPP项目全生命周期的规范运作。首先，需要具备一个比较完备的前期的审批手续，这个不仅仅是国家发展改革委的项目审批、核准或备案手续，同时还涉及到相关部门发行政监管或行政许可手续，这些手续要在项目开工前就已经做好了。其实，PPP项目实施方案，需要经过发改、财政和行业部门等相关政府部门的联合审查，地方政府要批准。同时PPP项目也需要纳入国家发展改革委或财政部的PPP项目库，或是入选财政部PPP示范项目，PPP合同也需要通过财政、审计、法制等部门的审核，并获得政府的批准。就PPP项目本身来讲，不能存在固定回报、政府回购或明股实债的问题，项目的债务融资也不能由政府部门或政府指定机构提供担保，而且项目还不能采取BT模式，产业项目也不能采用PPP模式。此外，项目公司在全生命周期的管理权和实际控制权不应在政府股东手上，而应在社会资本手中，因为PPP项目是社会资本的投资项目项目。PPP项目本身全生命周期的保险手续要齐备，建设期的工程质量一切保险，建成之后的财产险都是必不可少的。
此外，使用者付费的PPP项目需要取得相关收费许可，政府定价和政府指导价也需要获得相关部门的批准。政府付费项目要纳入中期财政规划，包括政府的补贴也同样要纳入政府中期财政规划。PPP项目ABS的基础资产要符合中国证监会的负面清单要求，以及最近三年没有出现重大违约和虚假的信息披露。
第二，我们要高度关注PPP项目本身的投资回报机制。总体来讲，PPP项目的投资回报水平并不是特别高，我们把它叫做“有盈利而不暴利”。PPP回报机制对基础资产的收益，有相当大的影响。PPP项目回报机制，包括第三方付费，我把它叫做经营性收入，也包括政府的补贴和政府直接付费。在选择实施PPP项目的ABS时，要充分考虑不同PPP运作方式的特点，因为不同方式对应不同的风险，这是我们要重点考虑的。PPP项目的投资回报机制，要以结果为导向，按绩效考核付费，所以只有做得好的PPP项目才有可能获得它应该获得的合理投资回报；做得不好的话，政府的付费要扣钱，使用者付费也要扣钱，甚至还要罚款，这是对项目公司的一个重要考验。如果涉及到政府定价的PPP项目，合同中要有合理的价格调整和补偿机制。如果政府的调价机制、调价幅度、调价时间进度不及时，这也是很大的风险。
第三，PPP项目的风险分担机制。PPP模式有一个重要原则叫风险共担，有的风险由政府承担，有的由社会资本承担，还有的是由政府和社会资本共同分担。建立PPP项目全生命周期的风险分担机制，对项目本身持续安全稳定运营是非常重要的，对项目本身的收益也同样具有重要意义。
PPP项目本身的风险并不可怕，也难以避免，风险是否已经得到了充分识别才是最重要的。就风险本身来讲，是有阶段性的，而不是持续发生的，所以有的风险在项目建设期，有的在正常运行期，即便是进入了正常运行期没有发生的风险并不能说以后不会发生风险。这就是说，现在正处于稳定运营阶段，有稳定现金收入的PPP项目，将来也并不能肯定说没有风险。所以，全生命周期风险分担机制对PPP项目是至关重要的。
在分析项目的风险分担机制时，还需要看付费机制，它跟投资回报机制是相关的。对于政府付费的PPP项目，目前在统计上不认为它属于政府债务，但它同样构成了政府未来的刚性支出。我们通常把它叫做“养的孩子”。“养一个孩子”可能会比较简单，但是“养几个孩子”的压力就会非常大了。所以，这对政府来讲，未来的政府付费能力会影响PPP项目的投资回报。
此外，对使用者付费的PPP项目也需要我们重点关注，主要是关注使用者是否有使用需求，需求是否稳定。随着我们经济社会发展，随着地方政府规划的调整，随着城镇化进程，这样的需求是否能够在全生命周期都保持稳定，是否能够提供可持续的现金流，也是需要我们关注的。使用者付费项目有一个很重要的风险，叫排他性风险，即在一定的时间和空间范围之内，是否会出现竞争性的项目，是否会出现分流本项目实际需求的项目。比如最典型的跨江大桥，是否在一段时间之内，上下游是否会出现其他免费的跨江大桥。另外，如果PPP项目出现了提前终止的情况，政府对社会资本有没有相应的补偿机制，这种补偿机制是不是在合同里面有有明确的提法，也是需要我们关注的。
第四，PPP项目股权的变动问题。总体上来讲，国家政策不支持PPP项目的社会资本方在中途退出，而是希望政府跟社会资本一直合作下去。对于社会资本，确实有它投资布局调整的需要，比如它发现一个更好的项目，恐怕就要退出这个项目。所以社会资本方确实有退出的需求，至少是潜在的需求。PPP项目总体上来讲，国家政策是不提倡社会资本实施股权退出的，但是考虑到社会资本确实有这样的潜在需求，所以股权退出的问题需要我们重点关注。
特别是在目前，我看到一个初步统计，现在签约的PPP项目，包括落地建设的PPP项目，接近50%是建筑类企业投资。建筑类企业的主业是建筑施工，并不是投资业务，所以建筑类企业潜在的彻底退出需求是比较大的。所以，这样的项目，包括像金融资本、财务投资人也是一样，都有潜在的退出需要。这种退出需要相对来讲，比运营商投资的PPP项目的退出需求更大，所以这类PPP项目也需要我们重点关注。
第五，ABS投资者和ABS原始权益人需求的协调问题。进入了正常运营期，有稳定现金流的PPP项目，它的基础资产相对来讲比较好找。但站在原始权益人角度，特别是站在PPP项目社会资本方的角度，它做ABS是出于很多考虑的。不同的投资者对ABS的融资需求是不一样，有的是为了去杠杆，有的是为了再融资（不管是主动的再融资，还是被动的再融资）。此外，最重要的是降融资成本的需要和期限匹配的需要，这些都是原始权益人，包括社会资本方实施ABS时要考虑的。对于ABS投资人的需求、投资偏好，同样也是需要考虑的，所以在这方面，在二者之间，要尽量做好协调统一。
第六，实施ABS的PPP项目的选择问题。从我个人来讲，基础设施PPP项目做ABS的话，最好是选择使用者付费和特许经营收入的。做这样的PPP项目最主要的原因是，进入到正常运营期之后，以运营商为主的PPP项目，运营商彻底退出的潜在需求不是特别大，所以它“甩手”可能性比较小。而像建筑类企业，包括财务投资人投资的PPP项目，我认为，如果要引入ABS的话，这种ABS资金退出的可能性会比较大一些。所以，像这样的建筑类企业，包括财务投资人投资的PPP项目，在选择做ABS标的时要格外慎重。另外，政府付费类的PPP项目，特别是非经营性项目，引入PPP也要慎重一些，它是存在潜在风险的。政府付费构成了政府的刚性支出；如果政府做了许多非经营性PPP项目的话，对政府潜在债务风险是比较大的。我个人认为，对于这样的项目，在选择ABS时，要慎重一些。
以上是我认为PPP ABS需要关注的的几个问题。
谢谢大家！
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