图：青岛联合信用资产交易中心CEO，李大鹏

 

编者按

 

 

 

 

全文分享
 

 

李大鹏(青岛联合信用资产交易中心 CEO)：

 

我今天跟大家交流的题目叫“资产证券化的场外交易结构”。这跟青岛联合信用资产交易中心有关，因为我们本身就是一个场外市场，我们做的是信用资产的证券化，和“中国资产证券化分析网”是战略合作伙伴，但是我们的东西有一点不一样，估计大家来的原因可能对场外交易要怎么做感兴趣。

 

另外，你们要注意信用资产证券化和一般资产证券化到底有什么区别？这是我们的一个特色，我希望各位听了以后能把你们的智慧贡献出来咱们充分交流一下，看看我们哪些地方有瑕疵，或者没有满足你们的需求。第二，如果觉得我们做得好，欢迎和我们合作。第三，当然我不希望你们坐在这半个小时浪费时间，所以我们讨论交流一下。当然，我在后面会介绍一下，信用资产交易中心简称信产所，我们是百分之百海尔金融控股拥有的子公司，我们是海尔家庭的一部分，海尔金控又是大的海尔集团的一个大部分。从今天演讲之后，你们会知道海尔不光是生产洗衣机，也做资产交易。

 

我的PPT内容不是特别多，我希望跟大家有个互动，中间有什么不清楚的或者希望我展开的，请你们举手提问，因为我并不知道每个人真正的兴趣在什么地方？所以我并没有准备像教科书似的PPT，也没有准备任何的数据去看，但是我希望咱们能充分交流。

 

第一，资产包的价值动态评估，这就是我们信用资产交易所的一个特点。今天我知道很多评级公司在这布置展台，有一些跟我们已经是战略合作了。大家知道做资产证券化ABS，你做评估传统的方式就是发行之前做一个评估，后期在资产包的存续期间，其实一般不会做评估的。无非可能到最后它的期限到了，你把它退出的时候做整体的投资回报率评估。但是，我们信产所是信用资产交易所，我们要的是交易，如果大家做过交易员的话，应该知道交易的冲动跟交易的动力来源于什么地方？大家做股票，如果这个股票是一个横线的价值，就是咱们说的涨停板、跌停板，一直是一条线，你对这个股票有交易冲动吗？是没有的。你既不能盈利，也没有什么机会可以去寻找，所以说，真正大家看这个交易机会，跟你的交易动力，来自于价格曲线是波动的，你波动的越厉害，越喜欢做。

 

其实，资产包从我们的角度讲，也可能我们是做的信用资产交易。为什么全国就我们一家在做？我们从ABS看问题，不光是发出资产包，从发起人资产方来讲，是用资产包来融资，只要有人买走了，就解决问题了。可是从我们平台来讲，作为投资人持有了资产包以后，如果中间因为资金需求让我把资产包从市场上卖出去，你可以重新打包，还是像股票一样让你很方便并且有盈利的价格转手出去，同时接手的投资人也能知道它的盈利空间在哪。这个时候市场是健康的，也是流动的，也是我们信产所追求的状态，这个价值的动态评估是非常重要的。请问各位，不要说中国的资本市场，在国外的资本市场你们谁能告诉我哪一家评估公司或者是哪个投行对资产证券化做动态评估的？所谓动态评估不要说一分钟一个小时了，就是一天甚至一周的评估，能让你每周有交易冲动的有吗？没有，实际上我们是想创造这样一个环境，对各位无论你是资产的发行方，还是资产证券化的投资方，给你这样一个良好的环境。因为我们资产证券化ABS本身是资本市场的一个成员，资本市场的一般特性是什么？流动性，没有流动性这个资本市场根本不称为市场。我们讲的场外市场同样也需要流动性，无非我们这种流动性不是追求每分钟每个小时的变化而已，但我们至少追求每一周有资产的变化，能看到持有的资产回报率已经达到多少，如果我下个月想转手时是不是达到了这一个月的投资回报目标，这个非常重要。

 

动态三个元素，第一个元素是基础资产的特性。我们这个基础资产的特性实际上也不是传统的资产证券化ABS 的特性，而是信用资产。这个信用资产下面我要仔细去谈一下，我们现在讲的ABS实际上相对于我们讲的信用资产都是实物资产。一个抵押资产，你是不动产的抵押，还是真正的股权抵押，它是立刻可以变现，从银行角度来讲等同于现金的一种资产。但是我们不追求这个，为什么？主体与债项的动态描述，我们在市场上开始允许投资人在这上面做生意到今天应该是整整一年多一个月，在这期间主体与债项的动态描述是最困惑我们的合作伙伴和服务对象的一点。

 

什么是主体与债项的动态描述？第一，价值动态评估已经比较新了。大家回忆一下，如果看标准的债券评估的教科书，其实就是一个主体评级跟债项评级。这两项给你一个资产价值时，或者一个标准，你这个资产包值多少？是投资级还是持有级，不管它的数字是多少，实际上最后给你是一个指标，这个指标是主体跟债项两个部分的加权值。至于加权怎么样？每个公司各显神通，不会告诉你核心机密，这也是每个公司对同一个资产的评估在细致上是不同的，对于投资人承担的风险，如果选对了，承担的风险就小；如果选错了，风险就大。

 

主体与债项刚才我讲的标准评估不管是主体还是债项都是一个静态评估，我给你一个评级永远不会变，直到资产包到期为止。我们既然讲的是价值的动态评估，实际上来源于对主体与债项的动态描述。大家做股票，我们讲的叫价值管理，这个词在股票市场上非常流行，如果我是投资人，我要是进入这个股票，而且能控制的话，作为大股东二股东，用什么样的管理方式把这个价值管理到我希望的目标值，然后再退出，这叫价值管理。实际上我们讲的主体与债项的动态描述，我要随时随地掌握债项的主体，跟债项本身各种参数随着时间的变化、环境的变化，它在估值时我不考虑它以前的初始值，根据这一时刻给出一个新的值，这也是价值动态时的来源。

 

另外，风控与价值的动态关联度。对主体和债项本身有一个动态描述后，每一刻它的价值都是变化的，以及它所承担的风险跟风险目标值，如果风险是1，价值从0.1一直往前走的话，价值越高，风险越小，实际上它有点像概率一样，是0跟1之间的区间，我正向值越大，会把风险泡沫挤走。比如说咱们建一个工程，建一个跨海大桥，这个大桥没建只在图纸时，它的风险是100%或者是1，你要投资这个大桥时，其实承担的是全部风险，一旦这个大桥开始建了，它随着工程朝完成的目标走进，走的越多，剩下未建成的部分所代表的风险整体越小，这样慢慢把风险挤泡沫一样挤掉了，这就是风险与价值关联度的关系。如果这个大桥一点没有建就投资了，随着大桥越来越接近完工，投资的风险越小，实际的持有价值就越高。如果把建桥作为一个大的PPP资产包的话，只要工程越接近完成，你的风险越小。我用PPP可能是比较粗浅的方式，因为PPP还有后期的现金收入问题，这就是价值的动态评估，我们从这三个角度考虑。

 

下面从OTC的市场来说，既然它是OTC的市场，必须要有这三个基本方面。投资空间的透明度，如果没有透明度的话，不能说是完备的市场。不管是OTC还是场内市场，场内市场与股票市场、期货市场一样，所有的上市公司年报、季报要符合监管要求，要尽可能披露真实的信息，这个叫市场透明。还有它的价格要公开挂出来，而且成交，这个就叫透明度，但是从OTC市场来说，透明度永远不是一个理论上100%透明的，我们怎么解决这个问题？实际上各个市场都类似，我们根据客户的分级来披露不同的信息。这个客户分级不是花钱买，像股票市场叫做Lave2、Lave1级别，你花钱可以买到的并不是钱的关系，而是你在市场的活跃度和责任决定的，这就是资金方的信息披露价格参考。

 

资金方的价格最基本披露是，比如说挂了一百个资产包，不管资产包怎么做的，比如按期限30天、90天、180天、1年，而我们的资产包一般不会超过三年，在这个期间段它的成交，在最近这一段时间，这个时间可能定义是今天或过去一周也好或过去一个月，它有个平均值，我把这个平均值告诉大家，其实这是一个市场的参考。你在我们这里做信用资产交易时，大概知道在什么资产包的期限和市场成交的价格是什么？这是最基本的，还有大概成交量是多少？这是公开免费的，大家都可以拿。

 

第二，对真正的资金持有方，光知道这一点不够，也不公平。我们就会在注册时了解清楚，你确实要参与这个市场，而且有多少的资金要投，我们会给你进一步详细的信息，你说他是Lave2吗？因为我们并不卖，这个信息会告诉你更详细的，比如说30天的资产包都有什么？所有30天的资产包里头中值在哪？方差是多少？大概知道这些信息。如果你专门投资30天资产包的，而且资金量特别大，我甚至可以告诉你资产包更细节的东西，这就是资金方的信息披露，透明度是随着你的级别给你披露信息。如果这个信息不对称或不存在的话，这个市场也不存在，所以信息披露跟信息不对称是相辅相成的，一个有效的市场最有效的地方是掌握好信息不对称到什么地方，又维持了三公的原则，公正公平公开，同时又充分保护市场参与者的隐私，在这个时候信息披露才是非常完美的稳定状态。透明度我们会告诉大家，你是属于哪个投资领域，你能得到的信息是什么？如果想得到更多，那你的市场参与度要更高。

 

当然，资产方的信息披露跟征信的披露一样。如果你把个人隐私全收进来全公开了，每一个公民自己本身对这种状态是不是特别坦荡心安理得呢？其实不是，我们讲资产包方也是跟资产方一样，你把我的资产方曝露给市场，每个资产方说只要你卖的好，把所有的信息都给我公布出去，没有一个人愿意干这个事。本身资产方的信息披露也会有保护隐私的方式，但是有一个基本的资产包的详细描述，详细到什么程度？是一种市场的掌握。

 

我们的评估跟定价模型我是告诉大家的，为什么这个资产包值这么多钱，或者它是在这个资金成本下寻求投资人。这样其实反过来也知道，这个资产包是属于哪个区位的，这是投资空间的透明度。

 

交易的有效性。因为我们本身是个交易平台，我们追求的是信用资产的交易，所以有这几个方面。我简单在这列明，刚才涉及到信息不对称跟三公原则，这个必须要有。各位只要参与到这个市场，第一个想的是交易成本，像我们投资股票一样，不知道你们买卖股票是不是对手续费和印花税那么敏感，但是我相信你做期货的话会对这个特别敏感的，特别是做高频交易，所以交易成本是非常重要的制约因素。我们信用资产在这方面的交易成本非常低，我们并不是靠着交易成本赚钱。不像股票市场、期货市场靠这个，我们是为大家开辟一个更好的融资渠道，尽量在交易成本上让双方都能承受，我们至少也可以健康运营，总不能说天天亏损着运营，我们的团队非常精干，做的是一个轻资产的交易所。

 

信息不对称，刚才我已经讲的很细了，从各个信息的透明角度，其实它是相辅的，就不再重复了。

 

交易生态圈的构造。简单来讲就是一个资本方跟资产方。但是资产方角度来说，我们的交易生态圈构造，目标是谁呢？是中小企业，俗话说上不了台面的2A级以下的企业。在这个行业只要是2A以下没法去银行申请贷款，也没法去融资的。我们的生态圈主要面对中小企业2A级以下，而且还有轻资产的公司，再加上创业公司。因为现在的经济形态在转变，我们自己本身就是一个轻资产公司，现在的经济特别是互联网发展以后的新经济形势，绝大部分的新兴企业。我们海尔本身是一个重资产公司，但是我们这个交易所要朝轻资产去迈进。

 

为什么要在资产方角度去瞄准轻资产跟2A以下的企业呢？大家知道我们说了这么多年的融资难问题，其实一直没有解决。因为它没有解决生态圈服务对象的问题，你真正需要融资的主要主体，都被风控挡在门外了，所以融资永远是难题。如果你在银行工作就知道，一个行政命令说为中小企业服务要达到10%放贷的比例，所有银行的朋友们咬着牙就觉得今年的奖金泡汤了，完成不了任务，因为它的风险在那。如果仔细研究，其实里面有很多的优质资产，这是我们需要研究的生态圈。

 

另外，资金方。资金方我们找的是什么服务对象呢？如果你追求年回报率在15%以上，不要到我们这来，你可以投资股票。如果追求20%-100%之间，你投资期货去，但是你亏本的概率也大。我们的资金方基本寻求的是9%-15%之间一些适当的回报率，你还需要一定的风险控制，不是风险大的投资。

 

再有，我们吸引的很多资金方需要周转，30天之内资金在这闲置。我有很多资产包在30天之内的，如果你需要30天之内找个资产年化9%-15%之间的，你到我这来绝对不会失望，这就是生态圈的建设。生态圈的建设投资人跟资金有各式各样的需求，资产方形形色色，我们做时就锁定了我的服务对象，资产跟资金两方，我就服务这两个小客户群，为他们搭建起一个很好的交易平台，这就是我们做的。

 

信用交易所在基础来讲就是基础资产。我们之所以说能把主体跟债项分离，还有一个最大的原则，我们在做动态评级时是以可见现金流作为最基本的还款能力，跟你公司获得项目的资质去评估的，就是可见现金流。我们并不需要去看你有多少固定资产，或者股权你可以去做抵押，而是去看可见现金流，再加上可见现金流的生成能力。

 

既然把可见现金流和生成可见现金流的能力两点加在一起作为基本的信用内涵，我们的信用抵押也是用这种方式去做抵押的，用你将来的收入给我做抵押。今天你有没有厂房，有没有不动产，对我来讲不重要，你要有的话，作为一种征信手段我们也是欢迎的，但并不是唯一的。

 

我们的服务基本三个层次，一个最简单的链接服务，就是信息交换，买方跟卖方。我有资产包了需要找个资金，资金方有这个需求30天-90天，需要谁来承担9%-12%，双方谁有就可以帮他实现这个对接。

 

还有一个是类投行服务。比如你接了一个项目，这个项目的现金流非常好，但是又需要去建设，在这个时候你又没有实物资产不够2A以上到银行融资了，怎么办？你到我们这来的时候，我们会把它做成结构化的产品，用信用资产打包的方式，这就是我们说的类投行服务，我们打包以后挂在平台上，让投资人去给你投资，这种基本都是债项类的投资，一般都不做股权类的。

 

交易服务。就是手头买了这些资产包，我们的资产包在没有到期之前需要转手，因为你有现金流的需求了，你可以重新挂出来，把剩余的部分重新做评估，就变成一个新资产包，它的期限会变短。假设你买了90天的资产包，过了45天了，它的回报率45天我就满足了，后45天又需要新资金了，你可以打成45天的资产包，重新在这挂。

 

底下信用资产动态评估，我说了很多了。多次转让，也就是一个资产证券化的包，不是简单你持有了就到期可以做，我们的方式是典型的OTC，挂牌询价拍卖，和场外交易模式。

 

我们的底层就是区块链，但是今年智能合约写在这了，并且智能合约还在开发中。大家知道资产证券化的智能合约本身就很复杂，加上我们做的是信用资产证券化智能合约，又增加了一些难度，如果开发好的话，对于你的交易可以自己再做证券化。在区块链底下认定你的资产包在我平台上是数字化，你打包就可以了，或者可以拆分，拿了一个大的包，说我只是一部分拿出去，缓解部分的现金流，或者给不同的投资人，你自己去拆分，拆分的时候有区块链控制，这些都是经过我们认证的，我们的系统已经做成这样了。

 

我们做的是很特殊的一种信用资产证券化的场外交易。最后我简要介绍一下海尔金控，海尔集团大家都知道，特别是去年6月份收购GE家电以后变成全球第一大的家电企业。海尔金控从历史来讲从2002年入股青岛银行，当然青岛银行我们到今天还是单一大股东，从2002年开始实际业务上是存在的，我们真正作为海尔集团的独立业务板块是2015年11月24日正式公布。我们有家电板块，有产业孵化板块，再加上海尔金控，当然后面还有地产、文化板块。金控实际上有16家做金融业务的公司，有5家是传统的金融业务板块：小贷、保理、融资租赁、消费金融这些，还有财务公司，海尔财务是里面比较老的成员。第二板块海尔资本，是做股权投资以及做基金等。第三板块交易资产平台类，信用交易所是交易平台类的成员。以上是基本情况的介绍。

 

谢谢大家！