陈春锋，渣打银行（中国），资本市场部执行董事（左一）；张佳文，汇丰银行，资本融资业务 结构资本市场总监（左二）；郑丹，大众汽车金融（中国），资金部总监（右二）；雷明峰，标准普尔评级服务，大中华区结构融资评级董事（右一）
编者按：
CSF微信公众号上周五推送了在今年春天举行的"2015中国资产证券化论坛年会"上，各位嘉宾在"汽车业的资产支持证券（ABS）：加快推动中国资产证券化市场发展"分享环节实录的上半部分。各位嘉宾就中国汽车贷款的特征、发展前景以及国内外汽车贷款证券化产品的异同，发表了精辟的见解。
在分享环节实录的下半部分中，各位嘉宾介绍了境内外投资者在投资汽车贷款证券化产品时关心的主要因素，分析了汽车贷款证券化产品的定价方式。鉴于汽车贷款证券化产品高度国际化的交易结构与稳定的资产表现，各位嘉宾认为境外投资者对该市场的参与将更为积极。
各位嘉宾一致认为，出于中国经济增速的良好预期，中国汽车行业的广阔发展空间，需求方对于拓展融资渠道的需求，以及境内、境外投资者对汽车贷款证券化产品质量的高度评价等原因，中国汽车贷款证券化行业将有非常广阔的发展前景。中国将迎来中外投资者逐鹿汽车贷款证券化市场的黄金时代。
今天CSF微信公众号推送的是分享环节实录的下半部分。
会场主持人：
胡宜，中伦律师事务所资产证券化法律服务联盟，联席管理合伙人
嘉宾：
黄泳诗，惠誉评级，亚洲结构融资（不含日本）主管、高级董事
雷明峰，标准普尔评级服务，大中华区结构融资评级董事
郑丹，大众汽车金融（中国），资金部总监
张佳文，汇丰银行，资本融资业务 结构资本市场总监
陈春锋，渣打银行（中国），资本市场部执行董事
会场实录
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢各位。下面一个问题我想问一下大众的郑丹。贵司是第一个把汽车贷款资产支持证券发行给国际投资者的汽车金融公司。现在有更多的汽车金融公司，也想把他们的汽车贷款证券化产品向国际的投资者进行发行。您对国际投资者未来参与汽车贷款证券化的展望是怎么样的？
郑丹（大众汽车金融）：谢谢。刚才各位已经介绍过了，汽车贷款证券化在国外成熟资产证券化市场中占比很高，是很受欢迎的一类资产类别。其高度分散的风险，多样化的资产分布，以及更为国际化的结构，使得投资者对以汽车贷款为基础的证券化产品一直饱有比较大的热情和兴趣。根据我们自己的经验，我们在"华驭一期"的交易结构中引入了总部的标准结构，同时也引入了国际评级，这两种做法其实都是为了稳固我们与国际投资者的长期关系。我们希望做到的，就是让长期投资者在国内这样新兴的资产证券化市场中，看到的是熟悉的结构和熟悉的国际评级，这样他们需要重新研究的就只有国内资产的质量。这样对他们能够参与到一个新发展的资产证券化市场中是比较有帮助的。
从长远来看，基于我们近期和投资者沟通的结果，一方面，国际投资者有很大的兴趣，另外一方面，国内监管部门开放的姿态也使得国际投资者在技术方面能够真正的投资到国内的资产证券化产品上。比如说，最近的政策发展就是境外的QFII和RQFII这些额度可以直接参与到一级市场，来投资资产证券化的产品。所以我觉得从各方面来看，尤其在汽车贷款资产证券化的领域，以后国际投资者的参与程度会是越来越高的。谢谢！
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢。关于投资者我们一直非常关心，我想请问一下汇丰银行的张佳文，投资者在投资中国这些证券化产品的时候关注的地方是什么？国内的投资者跟国际的投资者的关注点有没有区别呢？谢谢！
张佳文（汇丰银行）：国内和国际的投资者的关注点确实有一定的区别。我们感觉在营销的过程当中，国内的投资者对短期的利率波动的敏感性可能更大。比如说这一段时间，银行间市场整个流动性状况比较紧，要价相对来说可能就会比较高一点。这也是考虑到所有的投资产品都有一个机会成本的问题，如果投资者对于其他的资产类型比较熟悉，认为从信用风险的角度来看都是可控的，在这种情况下，可能会更偏向于选收益率高一些的产品。
我认为，国际投资者可以选择的投资类型相较国内投资者来说少一些。就像刚才郑丹提到的，如果一个国际投资者来到中国的银行间市场，是可以直接买银行间市场的产品。但是对它来说买什么是最容易的呢？肯定会买具有它熟悉的结构，熟悉的品牌的产品。因为所有的机构投资者面临的问题是，不仅前台要分析这个产品，还要说服自己的中后台为什么要投资这个产品，为什么产品的风险是可控的。从技术的层面来讲，什么是最容易说服中后台的呢？就是一些最熟悉的品牌和最熟悉的结构。一旦产品流程走完，它对短期利率波动的敏感性就不是那么高，当然也并不是什么价格的产品都会去投资。同时，我认为国际投资者对基础资产的分析也稍微更深入一些。这可能是由于国际投资者投资ABS产品的历史比较长的原因。所以国际投资者对谁是发起机构，资产包到底是怎么样的等等问题，会有更多的关注。我觉得证券化的每个发起平台、每种结构都有不同的风险点，也有不同的优势。在整个市场发展的过程中，不仅发起机构在学习，第三方在学习，对投资者而言也是一个学习的过程。我们也希望能够把汽车ABS当成一个小小的切入点，市场参与各方共同努力，把这种产品真正做到国际化，让国内和国际的投资者都能够享受到这种产品带来风险加权之后的较好回报。
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢佳文。那我们转一下话题，谈一下中国汽车贷款证券化主要的评级问题。中国经济在过去15年经历了快速的增长，GDP增长率一直在6%以上，意味着历史数据是在非常好的经济环境下收集的，没有遭遇经济压力时期的数据。同时，汽车金融公司在中国的经营时间比较短，因此数据的历史也很短，需要我们用市场数据去补充。另外，证券化市场在中国还是处于发展阶段，法律框架并没有经过核实，这些问题都是我们会考虑到的。想请教一下标普的雷明峰，您有什么看法呢？贵司的评级导向是什么？谢谢！
雷明峰（标准普尔）：谢谢。刚才我们已经谈到一个比较重要的议题，历史表现资料涵盖了多长的时间？历史表现资料是不是能涵盖经济情况好的时候的表现，以及经济情况不好的时候的表现。以此为前提的资料分析模式的建立，对我们预测未来的表现能提供非常重要的基础。在中国，第一家汽车金融公司是在大概2004年、2005年成立的，所以资料的回溯时间大概是在过去的十年。其实严格说起来十年并不算短，有些市场这方面的发展历史更短。但是从过去十年来讲，中国经济一直是在比较好的氛围中发展，比较没有经过真正谷底的考验。投资者对我们提出的挑战是，这种情况下什么样的情形才叫做压力测试的情境。我们一开始在做这个分析过程时需要多想一点，标普这边的方式是，因为我们在国际上做汽车金融贷款abs已有30多年的时间了，所以我们国外观察到所谓的谷底、高峰次数其实还是比较多的。以这个做基础来讲的话，虽然说国情不一样，国家的法律环境也不尽相同，可是至少能够为我们提供一些基础的想法：比方说经济形势从好到差的时候是什么样的情况，资产表现会受到的冲击是怎样；如果说从经济处在比较谷底的情况再回去的话，整个资产的表现会回升多少。所以我们或多或少可以从国际上得到一些想法，我们可以把这些想法回馈进中国交易案例的分析。
标普重视的除了国际的经验，还包括对于中国经济的展望跟预期。我必须强调，到目前为止，其实标普对于今年和明年中国GDP的看法并没有那么糟糕，增长率大概在7%的范围。另外一个想法是关于中国过去这段时间整个汽车金融产业发展的情形。中国目前汽车的保有量大概是在1亿多辆，照人口数计算的保有率还不到10%，多数人还是觉得汽车销售量会再持续的往上走。但汽车金融的部分，现在所谓的汽车贷款"渗透率"，我们看到只有两成左右，跟其他国家50%—60%的数据相比来说还有一段距离。这些因素，包括我们对经济的看法，对产业基本面的看法，再加上我刚刚谈到中国汽车贷款证券化的过程采用保守的方式，让我们对于这个商品在短期之内发展趋势的预估也会比较有信心。即使我们没有详细的历史表现数据可以参考，可是在主观的判断上，或者总体经济面的看法上或多或少可以提供评级分析一些支持。这是我的一个观点。
第二个问题，或者说其他的挑战是什么？新兴的市场总是要花比较多的时间、比较大的力气去了解市场运作的情形，这个其实是评级公司自己在做的一个功课。其实中国在操作证券化的过程中，所采用的方法，不管是在法规层面或者监管机构的层面，跟国际上其他地方还是不一样的。
第一，就我们的看法而言，从2012年重启证券化项目试点到目前来说，监管机构还是以支持的态度在做的。所以我们陆陆续续看到，过去这几年来有一些新的规定出台，新的市场环境在慢慢形成。虽然市场发展初期的挑战没有完全消除，但至少在很大程度上得到了一定的解决，我们看到市场环境在改善。
第二，因为面向中国的市场情况，每一单产品的资产池可能一下子就是几万笔贷款，数目非常多。所以对于服务商的在全国区域进行服务的能力与过程，例如贷款追回，抵押权登记，或是其他细节的实际处理，评级公司都要多花一点时间去了解。这对我们来说不一定是一个风险，但是可能是我们自己知识累积和信心建立的一个过程。
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢。下一个问题想问一下渣打银行的陈春锋先生，许多国际市场参与者都想知道中国汽车贷款证券化产品的定价、结算、交割的时间和程序是什么？谢谢！
陈春锋（渣打银行）：在中国，目前汽车贷款证券化主要在银行间市场交易，投资者主要都是各类的机构投资者，包括银行、保险、证券、基金以及财务公司等其他投资机构。定价的过程目前主要有两类，或者说两种方式。一种是簿记建档，这个跟国际市场的方式是差不多的。在中国一般是这样的：主承销商或者簿记管理人按照相关监管要求，根据发行进程提前公告，公告会包含定价区间，然后在约定的簿记建档日接受投资者下单，根据投资者下单的情况来确定最终的发行价格，再报到中央国债登记结算有限责任公司（CCDC），它是负责债券的登记、托管、结算、交割等的一个机构，由它来安排后面的结算过程。在这过程中，公告一般需要提前五个工作日，然后是簿记建档日，紧接着是分销日，大概需要一到两个工作日，结束之后投资者缴款起息。这个过程跟国际市场基本上差不多，只是在中国可以参与投资的机构以及CCDC在这中间的作用会有所不同。投资者参与投资的话，需要在银行间债券市场有投资帐户，或者委托其它的机构参与银行间债券市场的投资。这就是簿记建档的过程。
另外是招标发行的流程，大家看到在过去的一年时间里，很多产品走的是招标流程。尽管这是不同的定价过程，但本质上的一些东西还是相通的。只不过需要依赖招标系统，在专门指定的招标日进行招标。从时间上来看也差不多，也需要提前五个工作日公告，之后是招标、分销，在招标日投资者参与投标，然后确定价格，最后是分销、缴款以及结算。这中间大的时间点及步骤差不多，不同的就在于招标这个环节不一样，投资者需要在指定的时间参与投标，然后根据投标价格和投标量的情况定价。招标的过程要服从监管的规定，可以请律师做见证，所以这个过程是非常透明的。我想境外的投资者要进入市场的话首先要理解这两个过程。
其实从大的流程上稍微拓宽一点看，这只是发行定价的环节而已。但是我们认为在项目发行过程当中，前期还需要做更多的安排。为什么讲这句话？大家也提到国际市场上汽车贷款证券化是非常受欢迎的，在中国可以说也很受欢迎，但是还没有到国际上那种受欢迎的程度，很多投资者还不了解这种产品，可能以为是跟其他的ABS差不多的产品，但其实不然。我简单看了一下，其实之前中国发行了11单汽车金融公司的汽车贷款证券化，平均不良贷款率不到0.3%，所以资产质量是非常好的，收益也非常不错。但是在销售的过程中，早期还是比较困难的，因为很多投资者不了解。因此为了更好的定价、发行，我们还需要做更多与投资者交流的工作，包括非交易路演和交易路演，都是为了后面更好地定价和分销。现在很多境外投资者对投资中国的汽车贷款证券化产品非常感兴趣，但是在投资过程中到底如何下单，我们也需要花一些时间来做更多的交流。目前RQFII投资额度有9000多亿元，人民银行规定可以直接投资银行间债券市场的六类机构有6000多亿元的投资额度，这些都是参与投资的重要机构。我们需要更宽地看待定价这个问题，吸引更多地国际投资者参与投资中国银行间市场。谢谢！
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢。最后我想请每一位嘉宾对中国汽车贷款证券化的前景提一些简单的看法。我先说我的看法。我相信我们会看到现有的发行机构重复地发行汽车贷款证券化产品，发行的金额可能比以前更大。我们会看到不同类型的证券化，可能种类会变得更多。我们认为汽车贷款的表现是稳定的，同时也要注意到中国经济持续放缓对中国汽车贷款的影响，但是我不认为这对我们的评级会有什么影响，因为现在汽车贷款的违约率还是处在一个很低的水平。现在请陈春锋先生谈一下您对汽车贷款证券化的前景有什么看法。谢谢！
陈春锋（渣打银行）：我对汽车贷款证券化非常有信心，原因在于以下几个方面：第一，从汽车这个行业来看，因为中国市场成长非常快，无论从产量还是销量目前都是全球第一，也是未来国家扩大内需的重要方向，所以汽车产业的发展前景广阔。刚才也提到了渗透率或普及率，中国汽车普及率只有美国的1/8左右，约占日本的1/5、韩国的1/4；第二，从汽车金融的角度，汽车金融渗透率还非常低。目前的渗透率仅在21%左右，很多中国人买车使用现金，有至少20%的首付，但是在海外市场你会看到百分之五六十甚至百分之七八十用的都是贷款,所以渗透率在中国还是非常低的，这也就意味着随着汽车产业的发展，汽车金融这个行业还会快速发展。过去五年汽车金融的复合增长率非常好，不良率非常低，未来发展的空间还很大。因此汽车贷款ABS的发展空间也非常广。在美国ABS产品类别中，汽车贷款证券化排第一，大概占43%左右，在欧洲占14%左右。而证券化在中国刚刚起步，整个证券化市场也就是几千亿的规模，去年银行间市场发行了不到3000亿元，而汽车金融公司的汽车贷款证券化只发了11单、150多亿元，不到3%，所以汽车贷款证券化还有非常大的发展空间。
我觉得要促进汽车贷款证券化的发展，需要从两个角度进行考虑：供给方和需求方。从供给方说，汽车金融公司其实很需要多元化的融资渠道，因为目前大多数公司还是依赖股东存款或者银行贷款。低成本的融资渠道还可以解决资产负债率的问题，汽车金融公司又有很好的资产，所以证券化一定是汽车金融公司主要的融资工具。国际市场上，有些汽车金融公司可能百分之五六十的资金都来自于汽车贷款证券化，但在中国这个比例还很低。从需求方看，我们刚才提到了汽车贷款证券化确实很受投资者欢迎，因为它的资产表现非常稳定。中国的投资者在认识上也要进一步跟进。从国际投资者来看，很多境外投资机构愿意参与中国汽车贷款证券化投资，目前主要是一些可以直接进入银行间市场进行交易的国际机构。尽管RQFII进来还有一些路要走，但可以预见越来越多的国际投资者将参与进来。包括我们渣打银行自己也在考虑设立我们的交易帐户，以投资中国市场的证券化产品，尤其是汽车贷款证券化产品，所以从需求来说空间也非常大。我认为汽车贷款证券化一定会有更大的增长。谢谢！
张佳文（汇丰银行）：我同意陈春锋先生的说法，从供给和需求来看，汽车贷款证券化都是一个前景非常广阔的资产类型。而且我认为基于国际化程度，汽车贷款证券化应该也是最容易推进的资产类型。所以我认为2015年对整个中国的证券化行业，或者汽车贷款证券化行业，将会是美好的一年。
郑丹（大众汽车金融）：作为发起机构，我们对于汽车贷款证券化的展望其实跟我们的愿望是密不可分的，就是希望汽车贷款证券化能够成为汽车金融公司一种常态化的融资渠道。这样的展望主要基于对现实的两个观察，一是2013年国务院推出扩大ABS试点的时候曾经提到过，要重点支持中小企业和消费类贷款，汽车贷款其实也是符合这两个支持方向的。另一个观察是，我们看到近期监管机构，包括银监会和人民银行对于审批程序的改革其实也在加速对汽车贷款证券化的推广。所以我们希望在不远的将来，汽车贷款证券化能够成为我们这些发行机构的不是那么艰难的梦。
雷明峰（标准普尔）：从发展比较久的国家的经验来看，美国去年发行了一千多亿美金的汽车贷款证券化产品，折算成人民币是六千多亿。我们从市场上得到的经验与教训是：负责任的发起人与参与交易的相关机构，再加上稳定的交易案例表现，到最后我们看到的结果就是市场走的更长、更远。标普对于发行量数据没有特别具体的预估，但是我们从市场经验来看，基本上还是保持一个比较乐观的态度。
主持人黄泳诗（惠誉评级）：谢谢。我们的讨论暂时告一段落。谢谢大家！
关于2015年8月7日将在北京希尔顿逸林酒店举办资产证券化合作发展峰会 2015
---聚焦信贷资产证券化和房地产信托投资基金
随着互联网金融的崛起，发行制度松绑，信贷资产证券化业务放量增长。但相对于美国信贷资产证券化率，国内业务开展仍然严重不足，接下来，信贷资产证券化开展的程度，将成为银行竞争力的重要组成部分。
房地产行业经过十余年的高速发展，近年来渐显疲态，各类房地产企业都在多方探索新的市场空间。REITs作为一种较为成熟的结构化金融产品，由于诸多原因在国内实施尚属凤毛麟角，但其独特魅力仍然获得诸多业内人士的青睐。如何通过REITs获得先发优势，是每家房地产企业应该认真考虑的问题。
针对上述需求，中国资产证券化论坛（CSF）将联合金融梦工厂，邀请监管部门领导、金融机构负责人、中介机构等一线业务权威专家，进行专业讲解、现场互动、深入探讨资产证券化的发展方向。
已确认演讲嘉宾（排名不分先后）：
成家军，银行业信贷资产登记流转中心，副总裁
刘柏荣，中国资产证券化论坛 执委会主席；中伦律师事务所资产证券化法律服务联盟 管理合伙人
贺锐骁，上海证券交易所，债券业务部经理
俞 强，中信证券股份有限公司，债务资本市场部总监
邓 浩，恒泰证券股份有限公司，副总裁
黄长清，恒泰证券股份有限公司，金融市场部总监
林 华，厦门国家会计学院，客座教授
施 年，德晟资本投资管理有限公司，资产证券化事业部总经理
陶 坚，德勤中国金融服务业，审计合伙人
周代希，东方证券资产管理有限公司，副总裁
路竞祎，中伦律师事务所资产证券化法律服务联盟，签约合伙人
艾仁智，大公国际评级，首席经济学家、副总裁
万华伟，联合信用评级有限公司，副总经理兼评级总监
陈 剑，点石金融集团，管理合伙人
赖嘉凌，平安信托，交易金融部业务负责人、总监
李耀光，摩根士丹利华鑫证券，固定收益部结构融资总监
闫文涛，中诚信国际，金融业务部总经理
杨冀川
会员优惠：
中国资产证券化论坛（CSF）会员报名将享有9折优惠。
报名咨询：
联系人：张波
电话：021-51866958*8011
电邮：rayz@x-wisdom.com
CSF个人会员申请途径：
点击链接：http://www.chinasecuritization.org/cn/3/member.html ，进入"中国资产证券化论坛会员管理系统"个人会员入会在线申请页面，论坛秘书处将在申请人员提交个人会员入会申请表后及时审核回复。
中国资产证券化论坛（CSF）微信公众号近期将主要推送中外证券化专家在本届年会上的精彩发言文章，预计需要三个月的时间推送完毕，欢迎大家点击论坛官网首页左上角的二维码，关注论坛微信公众平台。
中国资产证券化论坛（CSF）将于2015年9月开始组建由中外业界专家共同组成的论坛理事会及各专业委员会。欢迎各位参选论坛理事及各专业委员会主席的中外资产证券化专家，通过CSF微信平台分享专业文章和建设性意见，共同参与资产证券化市场建设。
CSF论坛将全球范围内的会员分为机构会员与个人会员。机构会员享有选举权及被选举权，个人会员不享有选举权和被选举权，但有权参加相关专业委员会的活动。
中国资产证券化论坛(China Securitization Forum)，简称("CSF")是在有关监管部门的大力支持下，由证券化行业的海内外相关机构于2006年发起设立的交流平台。论坛以"教育、建立共识、倡导"为其宗旨，致力于促进中国资产证券化行业借鉴国际先进经验，为此，与美国结构性融资行业组织(简称SFIG，网址：http://www.sfindustry.org)建立了全面战略伙伴关系，创新发展模式，推动中国资产证券化行业的稳定发展，从而为实体经济提供必不可少的资金来源。
CSF个人会员申请途径：点击链接http://www.chinasecuritization.org/cn/3/member.html，进入"中国资产证券化论坛会员管理系统"个人会员入会在线申请页面，论坛秘书处将在申请人员提交个人会员入会申请表后及时审核回复。
版权声明：中国资产证券化论坛(CSF) 微信公众号全部文章均为原创，欢迎转发和转载，转载时，请在文首注明文章来源为"中国资产证券化论坛(CSF)"字样，并且注明微信公众号，否则，我们将追究其相关法律责任。有关合作事宜，请发送邮件至以下邮箱：lujiapeng@chinasecuritization.org 。
